甲骨文 2250 亿美元营收预测与融资上限引发股价大涨 11%

甲骨文股价周三大涨约 11%。公司借拉斯维加斯年度投资者日，回答了一年多来拖累股价的三个问题：支出何时见顶？自由现金流何时转正？甲骨文还需要再融多少钱？答案是：资本开支在 2027 至 2028 财年见顶后回落，自由现金流在 2028 财年下半年转正，到 2030 财年新增融资上限为 200 亿美元。这扭转了股价的跌势，此前甲骨文已从 2025 年 9 月接近 328 美元的高点，跌到 7 月中旬 121.50 美元的 52 周低点。

这次股价变动并非源于一个出人意料的营收季度。甲骨文周三没有发布季度业绩，其 2027 财年第二季度财报预计要到 12 月才公布。这是一次解套式上涨，具体由新增融资 200 亿美元的上限和自由现金流恢复的明确时间表推动。过去一年，甲骨文在一个财年内累积了 430 亿美元债务和 50 亿美元股权融资，发行的债券收益率约 6.5%，接近垃圾债水平，7 月还被标普下调至 BBB-。投资者需要一个数字来证明借贷终会停止。正如甲骨文在提交给美国证交会的新闻稿中披露的那样，周三给出了这个数字。

为解套铺路的债务困局

甲骨文带着约 1170 亿美元长期债务进入投资者日，在美国非金融企业发行人中未偿债券规模仅次于亚马逊，信用评级只比投机级高一档。穆迪对甲骨文的展望为负面，并警告杠杆率可能暂时接近调整后 EBITDA 的五倍。摩根士丹利的信用分析师指出，甲骨文可能在年底时拿到两个低 BBB 评级，引发债券投资者所说的堕落天使风险：一旦跌入高收益区间，禁止持有垃圾债的机构投资者将被迫卖出，无论基本面如何，债券价格都会被压低。

债务负担的直接原因很简单。甲骨文 2026 财年资本开支达到 557 亿美元，约占 674 亿美元总营收的 83%，公司争相为 OpenAI、Meta、英伟达、AMD 和 xAI 等 AI 客户建设 GPU 集群产能。甲骨文 2026 财年业绩公告显示，全年自由现金流降至负 237 亿美元。FactSet 汇总的分析师预计 2027 财年资本开支可能再增长 65%，达到约 919 亿美元，悬而未决的问题是：赤字在开始收窄之前还会扩大多少，甲骨文还需要多少轮债券和股票发行来填补缺口。

2026 年 7 月的标普降级让担忧具体化。到 7 月中旬，股价已较高点下跌约 63%。伯恩斯坦分析师在投资者日前的报告中指出，自上一次大型投资者日以来，甲骨文市值已蒸发约 60%，尽管已签约的收入积压订单仍在不断攀升。

打动市场的三项承诺

在投资者日上，联席 CEO Clay Magouyrk 和 Mike Sicilia 以及 CFO Hilary Maxson 作出了三项具体承诺，这些都是此前的财务叙事中所没有的。

第一，甲骨文给出了自由现金流时间表。公司预计在 2028 财年下半年（截至 2028 年 11 月的期间）实现正的自由现金流，并预计 2029 财年自由现金流至少 300 亿美元。净债务与调整后 EBITDA 之比的目标是在 2029 财年降到 3.5 倍以下，目前约为 4.3 倍。

第二，甲骨文明确资本开支将在 2027 和 2028 财年见顶，并在 2029 财年回落。资本开支下降直接决定了自由现金流的恢复：一旦基础设施支出见顶回落，甲骨文从已签约积压订单中获得的经营现金流就会转化为自由现金流，而不是被建设吞噬。截至 2027 财年第一季度，甲骨文的剩余履约义务为 6640 亿美元，代表客户的多年期已签约承诺。

第三，也是最直接回应股价核心担忧的细节：甲骨文承诺，到 2030 财年，通过资本市场新增融资的总额限制在 200 亿美元，股权和债务大致各半。这是在甲骨文 2027 财年第一季度完成的 200 亿美元市价增发之外新增的额度，不包括现有债务的再融资。这一承诺告诉债券和股票投资者，甲骨文不会再像 2026 财年那样回到资本市场进行又一轮 400 亿至 500 亿美元的融资。实现这一点的机制是：供应商融资、客户自备硬件和客户预付款预计将承担剩余建设成本的很大一部分，从而降低甲骨文的前期现金需求。甲骨文曾披露，近期许多大型 AI 合同中，客户要么预付 GPU 款项让甲骨文代为采购芯片，要么直接购买 GPU 并提供给甲骨文。这种结构性的成本转移，在此前讨论甲骨文融资需求时被低估了。

AI 客户为何把负载放在 OCI 上

要理解 OpenAI、Meta 和一批前沿 AI 实验室为何选择甲骨文而不是 AWS 或 Azure，需要了解甲骨文云基础设施（OCI）到底建了什么。传统的多租户云基础设施，通过叠加在共享物理交换设施上的软件定义虚拟网络来隔离客户负载。OCI 的第二代架构采用了不同方法：在物理硬件层面隔离客户网络，租户之间没有共享的虚拟交换机，每个客户都有专属的网络结构。

AI 训练需要在数十万个 GPU 节点之间以确定性、低抖动的延迟传输梯度更新，因此物理网络隔离很重要。OCI 把这种隔离与基于融合以太网的 RDMA（远程直接内存访问）网络相结合，这种技术让不同服务器上的 GPU 内存无需 CPU 参与即可直接通信，吞吐量接近 InfiniBand。这正是高性能计算超级计算机用于紧耦合科学负载的架构。甲骨文把它打包成了所谓的OCI Superclusters，公司称单个连续集群可扩展到超过 10 万颗英伟达 GB200 Grace Blackwell 超级芯片。

第二个差异点是甲骨文的多云数据库战略。甲骨文的 Exadata 基础设施（Oracle Database 的硬件底座）如今可以原生部署在 AWS、Azure 和谷歌云内部，甲骨文把这些合作称为 Oracle Database@AWS、@Azure 和 @Google Cloud。这意味着，交易系统、ERP 流程和分析数据都存放在 Oracle Database 中的企业，可以直接针对这些数据运行 AI 推理和智能体负载，无需跨云迁移数据。多云数据库收入同比增长 531%（甲骨文 2026 财年第三季度），是云业务组合中增长最快的部分。

2026 财年第四季度，OCI 的 GPU 利用率达到 97.5%，这一数字表明需求超过了产能，而不是产能闲置。甲骨文仅第四季度就签下了 670 亿美元新云合同，全财年向客户交付了超过 1.2 吉瓦的算力。

2250 亿美元营收的算术

甲骨文2030 财年总营收至少 2250 亿美元的目标，意味着以 2026 财年 674 亿美元为基数，复合年增长率超过 35%。甲骨文预计 2030 财年非 GAAP 每股收益至少 21 美元，非 GAAP 营业利润率至少 40%。

这一预测由三条收入线支撑。云基础设施（OCI）此前预计将在 2030 财年达到 1660 亿美元，约占总目标的四分之三，2026 财年为 181 亿美元。AI 驱动的数据库和数据平台服务（甲骨文的自治数据库及更广泛的 AI 数据平台）目标是 2030 财年达到 200 亿美元，2026 财年约为 30 亿美元。云应用（通过 Oracle Fusion 提供的 ERP、HCM、SCM）及其他收入构成其余部分。

收入增长一直在加速。甲骨文云基础设施业务 2026 财年增长 77%，随后 2026 财年第三季度增长 84%，第四季度增长 93%，2027 财年第一季度增长 121%。截至 2026 年 8 月 31 日的季度，总营收（不只是云业务）增长 30%。甲骨文给出的 2027 财年第二季度总营收增长指引为 30% 至 34%。截至 2027 财年第一季度 6640 亿美元的剩余履约义务积压订单，代表客户的多年期已签约承诺，为未来收入提供了可观的可见性。

投资者日未能消除的风险

甲骨文周三作出的承诺都是前瞻性的，且由公司自行表述。仍有几项风险悬而未决。

技术上最具体的一项是折旧年限之争。甲骨文按最长六年的预计使用寿命对服务器和网络设备计提折旧，这与 AWS、微软和谷歌对类似资产的处理一致。卖空者吉姆·查诺斯认为，考虑到英伟达每年发布新芯片以及上一代硬件随之过时，AI GPU 的实际使用寿命更接近两到三年：随着 Blackwell 的到来，Hopper 一代芯片的租赁价格已同比下降约 28%。迈克尔·伯里估计，如果维持这一折旧年限，到 2028 财年甲骨文的利润将被高估 26.9%。甲骨文截至 2026 年 8 月 31 日季度的 10-Q 报告显示，计算机和网络设备的固定资产原值为 778 亿美元，所有固定资产类别的累计折旧合计 258 亿美元。这是一笔可观的资产，其真实经济价值完全取决于 GPU 过时周期能否按甲骨文假设的六年节奏展开。

客户集中度是第二项悬而未决的风险。标普和独立分析师估计，OpenAI 约占甲骨文 6640 亿美元剩余履约义务的一半，据报道是一份价值约 3000 亿美元的多年期合同。OpenAI 本身尚未盈利，仍需要外部融资。标普在 7 月的降级决定中特别把这种集中度列为关键信用风险。如果 OpenAI 无法按期为其承诺提供资金，剩余履约义务就需要下调，甲骨文自我造血的前提也将受到考验。

第三项风险是 AI 硬件租赁的短期利润率很薄。SemiWiki 援引 The Information 的报道称，甲骨文最近一个季度在出租 Blackwell 芯片上亏损约 1 亿美元，这部分业务每 1 美元收入只带来约 14 美分毛利。长期合同最终或许能够盈利，但出租新一代 GPU 的当前经济账表明，甲骨文的云基础设施利润率在资本开支高峰年份将持续承压。

标普给予甲骨文的 BBB- 信用评级维持不变。周三宣布的 200 亿美元融资上限和自由现金流时间表是公司承诺，而非评级行动。标普、穆迪和市场参与者将评估甲骨文能否按期执行，下一个有意义的数据点是预计 2026 年 12 月公布的 2027 财年第二季度业绩。那一季度的数字将显示，甲骨文给出的 30% 至 34% 总营收增长是否兑现，以及第一季度 OCI 121% 的增速是保持、放缓还是进一步加速。2029 财年的自由现金流论点两年内都无法检验，但评级机构将依据近期的执行趋势，来判断 BBB- 这条底线能否守住。